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互联网软件 · 第 38 / 50 篇

云计算

把机房变成按秒计费的水电，利用率、加价层和折旧假设决定谁赚钱。

生成于 2026-07-31 正文约 8,985 字 有效模式 6 种 失效模式 6 种

一句话看懂这个行业

云计算卖的不是「服务器」，而是把一次性的机房资本开支，改写成一条按用量计费的现金流。企业原本要自己买服务器、租机柜、雇运维、按最坏情况预留三倍余量；云厂商把这些买断成本自己扛下来，再按 CPU 小时、GB 存储、GB 流量、每百万次调用卖给成千上万个客户。客户从「买资产」变成「买服务」，云厂商从「卖硬件」变成「收租」。

这门生意的服务对象横跨三层：最底下是基础设施即服务（IaaS，卖虚拟机、硬盘、网络这些原料），中间是平台即服务（PaaS，卖托管数据库、消息队列、数据仓库这些半成品），最上面是软件即服务（SaaS，卖 CRM、协同办公这些成品）。本文说的「云计算行业」主要指前两层，也就是 AWS、微软 Azure、Google Cloud、阿里云、华为云、天翼云这些「卖算力和平台」的公司。SaaS 是它们的客户，也是它们的竞争者。

行业的边界在最近三年被 AI 彻底撑大了。2025 年全球云基础设施服务市场收入约 4190 亿美元，第四季度单季 1191 亿美元、同比增长 30%，是三年多来最高增速，且是连续第九个季度增速加快（来源：Synergy Research Group）。撑起这个加速的不是传统企业上云，而是生成式 AI 的训练与推理负载——它把云从「弹性削峰」的工具，变成了「买不到就没法开工」的稀缺产能。

外行最容易误解的一点是：以为云厂商的核心竞争力是技术，其实是利用率和折旧假设。云厂商的成本结构里，服务器和数据中心的折旧是刚性的固定成本——机器买回来插上电，卖不卖得出去都在按天折旧。所以决定利润的不是「单价卖多贵」，而是「买回来的算力有多少比例真的在被付费使用」。利用率每提高一个百分点，几乎全部落进利润。这也解释了一个反直觉的现象：同样卖算力，AWS 2025 年营业利润率 35.4%，而纯 GPU 出租的 CoreWeave 同年净亏 11.7 亿美元。

第二个常见误解是把「云的营收」等同于「云的生意」。中国市场在 2018–2022 年集体交过这个学费：为了把营收做大，云厂商大量承接政企定制项目、代客户采购硬件再转售，账面收入涨得飞快，毛利被人力和硬件差价吃光。后面「已经失效的商业模式」一节会详细拆这一段。

钱是怎么流动的

云计算的价值链从上游到下游依次是：电力与土地 → 芯片 → 服务器整机 → 数据中心（机柜/整栋）→ 云厂商（IaaS/PaaS）→ SaaS 与应用公司 → 最终企业客户。钱从右往左流，利润却高度集中在两头：上游的芯片，和中间偏右的云厂商平台层。

最下游到中间：客户付的钱先进云厂商口袋。 以 AWS 2025 年为例，客户共付了 1287.25 亿美元，AWS 留下 456.06 亿美元营业利润，其余 831.19 亿美元是成本与费用（来源：亚马逊 2025 年 10-K）。也就是说客户每付 100 元，云厂商税前留下约 35 元。这 35 元是全行业最高的一档，原因下面会讲。

云厂商往上游付的钱，主要是三块：折旧、电、芯片。 折旧的分量有多重？看一个只做 GPU 出租、几乎没有 PaaS 加价层的对照组：CoreWeave 2025 年第二季度折旧与摊销 5.595 亿美元，占当季收入的 46%（来源：CoreWeave 财报分析）。也就是说纯算力二房东的模式下，客户付的钱有接近一半只是在偿还机器的账面损耗，剩下的还要付电费、机柜租金和利息。CoreWeave 2025 年全年收入 51.3 亿美元，GAAP 净亏损 11.7 亿美元（2024 年亏 8.63 亿美元），总负债约 290 亿美元（来源：CoreWeave 2025 年报道与财报）。

再往上是数据中心房东这一环。 云厂商并不全部自建，很大一部分从第三方数据中心运营商手里批发租机柜或整栋。这一环的核心单位经济是上架率（已经装机并收费的机柜占已建成机柜的比例）。世纪互联 2025 年第一季度数据：批发型（基地型）IDC 运营总容量 573 兆瓦，其中已上架 437 兆瓦，上架率约 76%；城市型业务运营 51,960 个机柜，上架率仅 63.7%（来源：世纪互联 2025 年 Q1 财报）。三分之一的机柜建好了却在空转，这就是这一环利润薄的直接原因——建设是资本开支，折旧从通电那天开始计，客户却要一年一年慢慢招。

最上游是芯片。 这一环的利润最厚，厚到云厂商都在想办法绕开它。AWS 的自研芯片 Graviton（通用 CPU）和 Trainium（AI 训练芯片）合计年化收入已超过 100 亿美元，同比三位数增长；Trainium2 已落地 140 万颗，且已被订满（来源：亚马逊 2025 年 Q4 财报电话会）。谷歌有 TPU，阿里 2026 财年约 1200 亿元资本开支中也明确包含自研芯片投入（来源：阿里巴巴 2026 财年财报）。云厂商自研芯片的本质，是把原本要付给芯片厂商的毛利搬回自己账上。

利润池为什么集中在云厂商这一环？ 因为只有这一环同时具备三个条件：需求侧极度分散（几百万客户，没有一个能议价）、供给侧极度集中（全球前三家占 63%）、并且能在原料上面叠加加价层。亚马逊 2025 年全年营收 7169.24 亿美元、营业利润 799.75 亿美元；AWS 贡献了 18.0% 的营收，却贡献了 57.0% 的营业利润（来源：亚马逊 2025 年 10-K）。这一句话就是整个行业利润池分布的最好注脚。

不同玩家在这条链上的位置，直接决定了利润率量级，横向对比一眼可见：

  • 微软云（Microsoft Cloud）整体毛利率 69%，智能云分部营业利润率 42.0%（2025 财年，来源：微软 FY2025 年报）——加价层最厚。
  • AWS 营业利润率 35.4%（2025 年，来源：亚马逊 10-K）——规模最大、自研芯片最深。
  • Google Cloud 2025 年第四季度营业利润率 30.1%，一年前同期还只有 17.5%（来源：Alphabet 2025 Q4 财报）——正在爬坡。
  • 阿里云 2026 财年经调整 EBITA 利润率约 9.0%（142.65 亿元 ÷ 1581.32 亿元）——注意口径：经调整 EBITA 是「息税摊销前利润再加回股权激励」，比营业利润宽松得多，所以这 9% 与 AWS 的 35% 不能直接比，实际差距比数字看起来还大。
  • 优刻得（UCloud）2025 年毛利率 25.83%，归母净亏损 7355.34 万元（来源：优刻得 2025 年年报）——没有规模，连毛利线都很吃力。
  • CoreWeave 2025 年净利率约 −22.8%——纯二房东，全部风险自己扛。

关键数字

指标数值年份来源
全球云基础设施服务市场规模约 4190 亿美元2025Synergy Research Group
全球云基础设施单季收入与增速1191 亿美元，同比 +30%2025 Q4Synergy Research Group
全球公有云终端支出预测8500 亿美元，同比 +21.3%2026EGartner
全球集中度 CR3（云基础设施服务）AWS 28% + 微软 21% + 谷歌 14% = 63%2025 Q4Synergy Research Group
AWS 营收 / 营业利润 / 利润率1287.25 亿 / 456.06 亿美元 / 35.4%2025亚马逊 2025 年 10-K
微软智能云营收 / 营业利润率1062.65 亿美元 / 42.0%FY2025微软 FY2025 年报
微软云整体毛利率69%（同比下降，因 AI 基础设施扩张）FY2025微软 FY2025 年报
Google Cloud 单季营收 / 营业利润率176.64 亿美元（+48%）/ 30.1%2025 Q4Alphabet 2025 Q4 财报
阿里云营收 / 经调整 EBITA1581.32 亿元（+34%）/ 142.65 亿元FY2026阿里巴巴 2026 财年财报
中国公有云 IaaS 集中度 CR5阿里 26.8% + 华为 12.9% + 天翼 12.3% + 移动 9.4% + 腾讯 7.9% = 69.3%2025 H1IDC 中国公有云服务市场跟踪
AWS 未履约订单（backlog）2440 亿美元，同比 +40%2025 Q4亚马逊 2025 Q4 财报
甲骨文剩余履约义务（RPO）6380 亿美元，同比 +363%FY2026 Q4甲骨文 FY2026 Q4 财报
数据中心上架率（世纪互联城市型）63.7%2025 Q1世纪互联 2025 Q1 财报
H100 GPU 全球平均时租从约 5 美元/小时降至约 2.4 美元/小时，跌幅超 70%2025界面新闻 / 36氪
头部厂商 2026 年资本开支指引亚马逊约 2000 亿美元；Alphabet 1750–1850 亿美元2026E两家公司财报指引

现在依然有效的商业模式

模式一：规模化 IaaS + 承诺折扣锁定

怎么赚钱把标准化算力、存储、网络按用量卖出去，同时用「你承诺用满一年或三年，我给你打折」的合约（AWS 叫 Savings Plans / 预留实例）把客户的用量锁死。折扣看起来是让利，实际是把「机器会不会闲置」这个风险从云厂商转移给了客户——客户不用也得付钱。

真实案例AWS 2025 年营收 1287.25 亿美元、营业利润 456.06 亿美元、利润率 35.4%（来源：亚马逊 2025 年 10-K）；其 Compute Savings Plans 承诺 1 年或 3 年可省最高 66%，EC2 实例 Savings Plans 最高 72%（来源：AWS 官方定价页）。这套机制的效果直接体现在 AWS 2025 年第四季度 2440 亿美元、同比增长 40% 的未履约订单上。阿里云 2026 财年收入 1581.32 亿元、同比增长 34%，经调整 EBITA 142.65 亿元、同比增长 35%（来源：阿里巴巴 2026 财年财报），也是靠公共云标准品的规模化重回高增长。

为什么现在还成立折旧是固定成本，边际客户几乎零边际成本。AWS 的营业利润率从 2023 年的 27.1%（246.31 亿 ÷ 907.57 亿美元）提升到 2025 年的 35.4%，中间收入只涨了 42%，利润却涨了 85%——这就是规模效应的教科书曲线（来源：亚马逊 10-K 分部数据）。

门槛与风险门槛是资本开支强度，亚马逊 2025 年购置物业设备支出 1283 亿美元、2026 年指引约 2000 亿美元，这个量级把中小玩家全部挡在门外。风险是需求节奏一旦低于产能建设节奏，闲置产能会直接吃掉利润率；另一个隐性风险是折旧年限假设（见通用规律第二条）。

模式二：托管 PaaS 的软件毛利

怎么赚钱在裸机之上叠一层托管服务——托管数据库、数据仓库、消息队列、Kubernetes、模型推理 API。客户买的不再是「几核几 G」，而是「我不用请 DBA」。这一层是软件，边际成本接近零，加价空间比 IaaS 大一个量级，而且迁移成本远高于虚拟机（数据和查询语法都被绑住了）。

真实案例微软 2025 财年智能云分部收入 1062.65 亿美元、营业利润 445.89 亿美元，利润率 42.0%，比 AWS 高出近 7 个百分点，差别几乎全部来自 PaaS 与软件的占比更高；Azure 全年收入首次超过 750 亿美元、增长 34%（来源：微软 FY2025 年报）。Google Cloud 更能说明加价层的威力：2025 年第四季度收入 176.64 亿美元、营业利润 53.13 亿美元（利润率 30.1%），而 2024 年同期是 119.55 亿美元 / 20.93 亿美元（利润率 17.5%）——收入涨 48%，利润涨 154%（来源：Alphabet 2025 Q4 财报）。

为什么现在还成立数据的迁移摩擦是所有锁定手段里最硬的一种，而且它是客户自己造成的，监管很难拆。腾讯云在削减硬件转售和定制项目后，明确把重心转向「云底座、数据库、大数据等高利润或订阅制产品」，并在 2025 年首次实现规模化盈利（来源：财经报道、IDC 中国公有云市场分析）。

门槛与风险门槛是产品线宽度与工程投入，一个能打的托管数据库要做好几年。风险是开源替代（PostgreSQL、ClickHouse 等）和跨云中立厂商（Snowflake、Databricks 这类）在同一层抢加价空间。

模式三：自研芯片与垂直整合

怎么赚钱不是把芯片卖给别人，而是用自研芯片替换掉外购芯片，把原本付给上游的毛利留在自己体内，同时用「同样性能更便宜」去抢价格敏感的负载。

真实案例AWS 的 Graviton + Trainium 合计年化收入已超过 100 亿美元、同比三位数增长，Trainium2 落地 140 万颗且已被订满，Trainium3 已在爬产（来源：亚马逊 2025 Q4 财报电话会）。谷歌的 TPU 是同一套逻辑，支撑了 Google Cloud 单季 48% 的增速。中国这边，阿里 2026 财年约 1200 亿元资本开支明确包含 GPU 服务器采购、数据中心建设与自研芯片三块（来源：阿里巴巴 2026 财年财报）。

为什么现在还成立AI 负载的算力成本占比高到值得为它专门设计芯片，而云厂商是全世界少数几个「同时掌握足够大的自有负载 + 足够多的资本」的主体。

门槛与风险门槛是先有足够大的自有负载摊薄流片成本，规模不到就是纯亏。风险是软件生态——CUDA 的护城河很深，自研芯片如果编程门槛高，客户宁可多付钱。

模式四：AI 算力长约预售（RPO 模式）

怎么赚钱在产能建好之前先签多年期大额合约，用订单去撬动债务和资本开支，客户有时甚至预付款或自带 GPU。核心指标不是当期收入，而是RPO（剩余履约义务，已签约但还没确认成收入的金额）。

真实案例甲骨文 2026 财年第四季度 RPO 达 6380 亿美元、同比暴涨 363%，OCI 收入单季 58 亿美元、同比增长 93%，公司确认大部分 RPO 增量来自大型 AI 合约（来源：甲骨文 FY2026 Q4 财报）。CoreWeave 2025 年底订单积压 668 亿美元，全年收入 51.3 亿美元（来源：CoreWeave 2025 年报）。Alphabet 截至 2025 年 12 月 31 日的收入积压 2428 亿美元，主要与 Google Cloud 相关（来源：Alphabet 2025 年 10-K）。

为什么现在还成立AI 训练需要多年连续、确定性的产能，客户愿意用长约换供给保障；云厂商拿着长约去银行借钱建数据中心，形成闭环。

门槛与风险这是本行业风险最集中的一个模式。CoreWeave 668 亿美元订单的另一面是 11.7 亿美元净亏损和约 290 亿美元总负债；甲骨文 RPO 暴涨的同时自由现金流转负。风险机制很直白：订单是几年后的收入，债务和折旧是今天就要付的现金，中间任何一个客户违约或降级，缺口就要自己填。而且这类合约的客户集中度极高，单一大客户的动作可以决定生死。

模式五：主权云、混合云与专有云一体机

怎么赚钱把公有云的软件栈打包成「装在客户自己机房里的一套设备」，卖软件许可 + 硬件 + 年度订阅。适用于数据不能出境、不能出机房的政府、金融、能源客户。

真实案例Gartner 预测 2026 年全球主权云 IaaS 支出将达 800 亿美元（来源：Gartner 2026 年 2 月新闻稿）。中国市场里天翼云（12.3%）和移动云（9.4%）合计 21.7% 的 IaaS 份额，主要就建立在这类客户上（来源：IDC 2025 上半年数据）。华为云 Stack 是同类产品的代表，份额 12.9%。

为什么现在还成立合规约束不会消失，反而在加强；欧盟主权云需求、中国信创要求都在把这块蛋糕做大。关键是产品化程度——阿里云在 2023 年复盘时的结论说得很清楚：「专有云是盈利的，不盈利的地方在于大量定制化开发、项目总集」（来源：36氪、虎嗅关于阿里云 2023 年组织调整的报道）。

门槛与风险门槛是软硬件一体化的工程能力与合规资质。风险是滑向下面「已失效」一节的项目制陷阱——同一个客户，卖标准一体机是好生意，卖定制开发就是亏本买卖，两者之间只隔一句「能不能改一下」。

模式六：数据中心批发租赁（给云厂商当房东）

怎么赚钱不碰软件，只建楼、拉电、上冷却，把机柜或整栋按兆瓦包给云厂商和大型互联网公司，签 8–10 年长约，赚的是「电力容量的租金差 + 长期现金流」。核心单位经济是上架率、机架功率密度、PUE（电能使用效率＝数据中心总耗电 ÷ IT 设备耗电，越接近 1 越省电）。

真实案例世纪互联 2025 年第一季度批发型 IDC 运营容量 573 兆瓦、上架 437 兆瓦，单季新增上架约 84 兆瓦创历史新高（来源：世纪互联 2025 Q1 财报）。万国数据在全球运营超过 100 座数据中心、总设计容量 818 兆瓦、客户超 2000 家（来源：行业盘点报道，非财报口径，仅供量级参考）。

为什么现在还成立AI 让电力容量成为真正的稀缺品，「有电、有地、有并网许可」本身变成了资产。亚马逊仅 2025 年第四季度就新增了超过 1 吉瓦的容量（来源：亚马逊 2025 Q4 财报），这些容量相当一部分来自第三方。

门槛与风险门槛是电力指标和资本。风险是上架率——世纪互联城市型业务 63.7% 的上架率意味着三分之一的资产在空转，而折旧一天不停；另一个风险是客户集中度，房东的命运绑在两三个大客户的扩产节奏上。

已经失效或正在失效的商业模式

中国公有云的「总集成商 + 定制项目」模式（失效时间：约 2022–2023 年起）

曾经怎么赚钱为了在「云市场份额」排行榜上占位，云厂商大量承接政企数字化大单，扮演总集成商角色——代客户采购服务器和网络设备再转售、按需求做重度定制开发、包下整个项目的交付。账面收入涨得极快，因为硬件转售是全额计收入的。

巅峰时有多猛这套打法把中国公有云市场推成了全球第二大市场，也把几家厂商的云业务营收推到了几百亿元量级。代价是毛利率被压到很低——腾讯管理层后来复盘说，腾讯「经常被市场份额和舆论的大势裹挟，被迫做总包去拿市场份额」（来源：财经报道）。

怎么崩的2021 年第四季度财报会上，腾讯总裁刘炽平明确表态要对亏损业务做成本优化；随后两年腾讯云主动砍掉了一百多亿元的业务收入，绝大部分是毛利率极低的硬件转售和重度定制政企项目，战略改为「放弃集成商角色，做自研产品被集成」（来源：财经、ZAKER 报道）。阿里云在 2023 年 9 月提出「公共云优先」战略，11 月 23 日完成组织架构调整，成立公共云、混合云、基础设施三大事业部，12 月被媒体报道削减定制项目和硬件集成业务（来源：虎嗅、36氪、南方都市报报道）。

根本原因模式本身不具备规模效应。软件和标准云产品的边际成本趋近于零，卖第 1000 个客户和第 1 个客户成本几乎一样；而项目制交付的成本随单量线性增长——每多一个项目就要多一队人。收入涨了，成本同比例涨，规模不但不带来利润，还带来管理复杂度和应收账款风险。这是「用错误的指标（营收）考核一个本该看毛利的生意」的典型后果。

教训当一门生意的成本随收入线性增长时，追求市场份额是自杀。调整后的效果验证了这一点：腾讯云在 2025 年首次实现规模化盈利，阿里云 2026 财年经调整 EBITA 达 142.65 亿元、同比增长 35%（来源：IDC 分析、阿里巴巴财报）。

CDN 价格战（失效时间：2015 年起）

曾经怎么赚钱内容分发网络（CDN，把网站的图片视频缓存到离用户最近的节点，加快访问速度）本来是一门带宽转售的好生意——买断宽带成本相对固定，按流量卖给视频、电商、游戏客户，毛利接近 50%。

巅峰时有多猛2015 年之前，网宿科技约占中国 CDN 市场 43%、蓝汛约 37%，两家合计约 80%（来源：21世纪经济报道、界面新闻）。网宿 2015 年 CDN 业务毛利率 47.66%。

怎么崩的2015 年 3 月，云厂商公开喊出 CDN 价格不超过 1.5 元/G/月，而当时市场价约 3 元；同年 5 月阿里云 CDN 降价 21.2%，腾讯云跟进降价 25%，其余云厂商陆续加入，2017 年价格战进一步升级（来源：界面新闻、21世纪经济报道）。网宿 CDN 毛利率随之滑落：2015 年 47.66% → 2016 年上半年 45.53% → 2016 全年 43.78%。蓝汛等专业 CDN 厂商掉队。到 2025 年上半年，网宿 CDN 与边缘计算收入降至 15.12 亿元、同比下滑 4.03%，占公司收入比重创历史新低的 64%（来源：21经济网）。

根本原因技术替代 + 补贴性定价。CDN 对云厂商不是一门生意，是一个获客入口和捆绑筹码——客户的计算存储都在我这，CDN 送你也行。对专业 CDN 公司是主业，对云厂商是赠品，这个不对称一旦出现，专业厂商无论怎么降本都赢不了。

教训当你的主营业务是别人的赠品时，你已经输了。判断信号很简单：看看竞争对手是否可以把你的产品免费送出去而不影响它的报表。

出网流量费（egress）作为锁定护城河（失效时间：2024 年起松动，2027 年 1 月起在欧盟彻底禁止）

曾经怎么赚钱数据存进云里几乎不要钱，但要把数据搬出去，按 GB 收费。AWS 每月只赠送 100 GB 免费出网额度（跨所有服务和区域合计，中国区和 GovCloud 除外，来源：AWS 官方定价页），超出部分按 GB 计费。对存了几个 PB 数据的企业来说，「搬家费」高到足以让迁移方案在财务上不成立——这就是行业里最著名的软锁定。

巅峰时有多猛出网费在很长时间里是云厂商续约谈判中最有力的筹码：客户拿竞品报价来压价，销售只要算一遍迁移成本，谈判就结束了。

怎么崩的2024 年，AWS、Azure、Google Cloud 相继宣布对「完整迁出」场景免收出网费——这是在监管落地前的主动让步（来源：英国 CMA 相关文件、法律事务所分析）。欧盟《数据法案》（Regulation (EU) 2023/2854）2024 年 1 月 11 日生效、2025 年 9 月 12 日开始适用，规定 2024 至 2027 年过渡期内切换费只能收「实际直接成本」，2027 年 1 月 12 日起完全禁止收取任何切换费（来源：Kemp IT Law、Deloitte Legal 分析）。

根本原因政策。这个护城河不是技术造出来的，是定价策略造出来的，所以监管一纸文件就能拆掉。需要注意区分：被禁的是「搬家费」，日常业务的出网流量费（比如给终端用户传视频）并没有取消。

教训靠人为设置的转换成本建立的护城河，寿命取决于监管的注意力，而不是技术难度。真正耐久的锁定是客户自己造成的（数据模型、查询语法、运维习惯），不是你收费收出来的。

纯 IDC 机房出租与无规模的独立云厂商（失效时间：约 2020 年起持续恶化）

曾经怎么赚钱早期云计算格局未定时，独立云厂商靠更灵活的服务、更低的价格、更贴身的支持切走中小客户；纯 IDC 商靠机柜租金赚稳定现金流。

巅峰时有多猛优刻得曾是「中国云计算第一股」，2020 年 1 月登陆科创板，是当时独立第三方云服务商的标杆。

怎么崩的2025 年优刻得营业收入 16.99 亿元、同比增长 13.07%，归母净利润仍亏损 7355.34 万元；毛利率虽提升 6.97 个百分点至 25.83%，但近六年累计亏损已超过 20 亿元（来源：优刻得 2025 年年报、蓝鲸财经）。对照 AWS 同期 35.4% 的营业利润率——优刻得的 25.83% 还是毛利率，两者差着整整一层费用。

根本原因规模不经济。这个行业的成本结构是「巨额固定成本 + 极低边际成本」，规模是唯一的解药。没有规模就没有议价权（买服务器贵、买带宽贵）、没有摊薄（研发投入按同样金额摊在十分之一的收入上）、也没有加价层（做不出有竞争力的托管数据库）。它同时被上下夹击：上面被大厂用标准品降维打击，下面被客户当成价格备胎。

教训判断一个行业是否「有下限门槛」，看它的成本曲线。固定成本占比越高、边际成本越低，行业的最小可行规模就越大，中间玩家的生存空间就越窄——最终只剩巨头和极度垂直的小玩家，中间地带被抽空。

高价 GPU 短租的「算力二房东」（失效时间：约 2024 年下半年起）

曾经怎么赚钱2023 年 AI 热潮初期 GPU 严重短缺，谁手上有卡谁就是硬通货。囤卡然后按小时短租，回本周期看起来只要一年出头，一大批智算中心和算力租赁公司涌入。

巅峰时有多猛中国市场 H100 的小时租赁价曾接近 13 美元（约合 90 多元人民币）（来源：界面新闻、36氪）。按这个价格，一张卡一年不停跑能收回十几万人民币，比卡本身还贵。

怎么崩的2025 年 H100 全球平均租赁价从年初约 5 美元/小时跌到约 2.4 美元/小时，跌幅超过 70%；A100 价格腰斩，40GB 版跌到 2.8–4 元/小时、80GB 版 4–6.5 元/小时（来源：界面新闻、36氪、行业价格追踪）。核心机制是：早期囤卡的投资者面临回本压力，不得不降价换利用率，而降价又进一步压低了市场价，形成向下螺旋。同时国内算力资源极度分散，「卖家找不到买家，买家也找不到卖家」，缺乏统一的产品与价格标准。

根本原因供给太多 + 没有锁定。裸 GPU 时租是彻头彻尾的大宗商品——没有数据沉淀、没有 API 依赖、没有迁移成本，客户明天换一家只需要改一个 IP。而供给端的进入门槛只是「有钱买卡」，这种门槛挡不住任何人。对比一下 CoreWeave：它同样卖 GPU，但靠长约把价格锁死了几年，所以它的问题是财务杠杆，不是价格崩塌——这个差别就是「有没有合约锁定」造成的。

教训同质化的可转售商品，其租金一定会跌到接近折旧 + 资金成本。想在这类生意里活下来，只有两条路：要么在上面叠加价层（调度、编排、模型服务），要么用长约把价格提前固定。

「云一定比自建便宜」这条销售话术（失效时间：约 2023 年起，限于特定负载）

曾经怎么赚钱整个行业十几年的增长叙事建立在一个前提上——把机器交给云厂商，总成本一定更低，因为它有规模。这条话术支撑了无数次上云决策，也支撑了云厂商的高毛利。

巅峰时有多猛这条话术在 2010–2020 年基本无人质疑，「上云」几乎等同于「降本」。

怎么崩的2023 年，软件公司 37signals（Basecamp、HEY 的开发商）公开完成「下云」并披露账本：把七个云上应用迁回自有数据中心后，云账单从 320 万美元/年降到 130 万美元/年；为此花了约 70 万美元买 Dell 服务器，这笔硬件钱在 2023 年当年就被节省额覆盖；预计五年合计节省超过 1000 万美元。剩下的 130 万美元几乎全是 S3 存储费用，把 10 PB 数据迁到自有存储后预计五年再省 400 万美元（来源：DHH 公开披露）。

根本原因云的定价包含了弹性溢价，而弹性对稳定负载毫无价值。云的成本优势来自「你不用时不付钱」，如果一个负载 7×24 小时满载运行、体量又大到足以自己摊薄运维人力，那你付的溢价就是纯损失。注意这不是「云失效了」，而是「云的普适性叙事失效了」——37signals 的前提是「已有数据中心机位、不需要新租机房」，换个初创公司结论会完全相反。

教训任何「A 一定比 B 便宜」的行业叙事，都要问清楚适用边界。当一个卖点从「对某类客户成立」被包装成「对所有客户成立」时，反例出现只是时间问题，而反例一旦被量化公开，销售话术就失去了免检权。

这个行业教给我们的通用规律

第一，利润在利用率和加价层里，不在营收规模里。 云计算最反直觉的一点是：营收增长和利润增长可以完全脱钩。中国云厂商 2018–2022 年的营收高增长几乎没带来利润，因为增长来自硬件转售和项目制交付；而 Google Cloud 2025 年第四季度收入涨 48%、利润涨 154%，因为增量来自加价层。失效信号：一个公司的收入在涨、毛利率却持平或下滑，说明它在卖别人的东西赚差价，不是在卖自己的能力。 这条规律在任何有「转售」和「自营」两种收入的行业都成立——零售、医药流通、系统集成全都一样。

第二，会计假设本身就是利润的一部分，要单独拿出来看。 亚马逊从 2025 年 1 月 1 日起把部分服务器和网络设备的折旧年限从 6 年缩短到 5 年，理由是 AI 带来的技术迭代加快，这一项就让 2025 年营业利润减少约 7 亿美元；加上提前退役设备的加速折旧影响，合计对 AWS 2025 年营业利润的影响约 13 亿美元（来源：亚马逊 10-Q、Calcbench 分析）。同一时点，Meta 做了完全相反的决定，延长部分服务器和网络资产的使用年限，减少 2025 年折旧费用约 29 亿美元。同一种资产、同样的技术环境，两家公司的假设相反，报表利润就不可比。 判断信号：当一个重资产行业的公司之间折旧政策出现分叉，先把折旧口径拉齐再比较利润，否则你比的是会计师不是生意。

第三，靠定价手段建立的锁定，寿命由监管决定；靠客户习惯建立的锁定，寿命由客户决定。 出网费是前者，2024 年被竞争压力松动、2027 年被欧盟法律取消；数据模型和 API 依赖是后者，至今没有任何法规能拆。失效信号：当你的护城河可以被一句「不许这么收费」抹掉时，它就不是护城河，是一笔迟早要还的账。 这条规律对所有靠「转换成本收费」的行业适用——运营商的携号转网、银行的转账手续费、平台的提现费，路径完全一致。

第四，预售订单是需求证据，也是风险敞口，要看它是被什么撑起来的。 RPO 和 backlog 在 2025–2026 年成了云计算最热的指标：甲骨文 6380 亿美元、AWS 2440 亿美元、Alphabet 2428 亿美元、CoreWeave 668 亿美元。但订单的质量差别巨大——AWS 的订单背后是自有现金流和 57% 的集团利润贡献，CoreWeave 的订单背后是约 290 亿美元负债和 11.7 亿美元年度净亏损。失效信号：订单增速远超收入增速、且产能靠债务而非经营现金流建设时，任何一个大客户的违约都会被杠杆放大成生存危机。 这条规律在造船、工程机械、地产预售里已经重复过很多轮了。

第五，同质化且可转售的商品，租金一定会跌到接近折旧加资金成本。 裸 GPU 时租从 13 美元跌到 2.4 美元，CDN 从 3 元/G 跌到 1.5 元以下，都是同一个机制：产品没有差异、切换成本为零、供给的唯一门槛是资本。失效信号：当你的客户可以在一天之内换掉你且不损失任何东西时，你的定价权已经归零，剩下的只是谁的资金成本更低。 唯二的出路是叠加价层，或者用长约把价格提前锁死。

第六，固定成本占比越高的行业，中间玩家越活不下去。 云计算的成本结构决定了它没有「小而美」——优刻得六年累亏 20 亿元、毛利率 25.83%，不是因为团队不行，是因为它的规模不足以摊薄这个行业的固定成本基座。失效信号：当行业里 CR3 超过 60%（全球云 2025 年 Q4 为 63%）且还在继续提升时，第 4 到第 10 名的公司必须尽快找到一个巨头不愿意进入的垂直缝隙，否则时间不站在他们这边。 这条规律解释了为什么这个行业的正确战略从来只有两种：做到全球前三，或者做一个大厂看不上的细分市场里的第一。

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